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O Banco Central elevou a taxa de juros básica da economia ao final da reunião de ontem (29 de julho de 2015) do Conselho de Política Monetária (COPOM), sem viés de alta para a próxima reunião.

Depois da repercussão sobre a manifestação pública do diretor de assuntos internacionais da instituição, Tony Volpon, este optou por ausentar-se da reunião para evitar maiores alardes sobre a robustez institucional da autonomia operacional do Banco Central (veja nota aqui).

Para o artigo de hoje, preparei uma ilustração de longo prazo da taxa SELIC, para notarmos onde estamos hoje com relação à tendência do indicador e seu impacto sobre a dívida pública.

Os três gráficos a seguir mostram a história da SELIC indo do curto prazo para uma escala maior. O primeiro mostra o comportamento do indicador no governo Dilma: em vermelho, a elevação de ontem.

Captura de Tela 2015-07-30 às 09.08.44Fonte: Banco Central do Brasil

Quando ampliamos o foco para o governo Dilma em seus dois mandatos, é possível perceber a reversão da trajetória de queda da taxa de juros, iniciada em 31 de agosto de 2011 e revogada no início de 2013.

Captura de Tela 2015-07-30 às 09.09.05Fonte: Banco Central do Brasil

No entanto, quando ampliamos o escopo para os 20 anos anteriores, observa-se uma tendência de queda da taxa de juros, aplicando-se um filtro exponencial simples à série. Note que a sequência de elevações se distancia fortemente do comportamento de longo prazo da taxa SELIC.

Captura de Tela 2015-07-30 às 09.07.58

Fonte: Banco Central do Brasil

Motivações da Elevação da SELIC

A inflação esperada para 2015 está na casa dos 9% . Isso obriga o Banco Central a coordenar as expectativas do mercado, dando sinais mais enfáticos de que está controlando a taxa da inflação. A ideia é diminuir a atenção que os agentes econômicos dão ao passado da inflação (inércia) e preencher as expectativas dos mesmos com uma promessa crível de inflação mais baixa no futuro, esta decorrente da atuação vigilante da autoridade monetária.

O reajuste da tarifa de energia elétrica e a desvalorização do câmbio ajudaram a pressionar os preços. Além disso, a deterioração das expectativas originou-se na aceleração da inflação em junho/2015 (ver artigo aqui) e da revisão para baixo da meta de superávit primário para 2015 de 1,1% para 0,5% do PIB.

Se o governo faz menos poupança significa, aos olhos do mercado financeiro, dificuldade de controlar gastos. Isso pressiona a demanda agregada e causa aumento nos preços, ficando justificada a política de restrição monetária por parte do Banco Central.

Em termos mais informais, coube à SELIC fazer o trabalho sujo que caberia à política fiscal executar. Porém, ao tentar remediar a inflação, tal política pode agravar o problema. Vejamos por quê.

O Ajuste Fiscal de Sísifo

Dada a dificuldade enfrentada pelo governo em efetuar a redução dos gastos e a elevação de alguns tributos devido à crise política com o Congresso Nacional, alterações na taxa de juros incidem sobre a dívida pública mobiliária federal, gerando maiores despesas financeiras, exigindo do governo um esforço constante de redução de gastos públicos de natureza não-financeira.

O Gráfico abaixo ilustra os escorchantes pagamentos de juros que penalizam o erário público. Note que a normalidade bizarra de R$ 200 bilhões (acumulados em 12 meses) decola a partir do segundo semestre de 2014, quando o Banco Central restaura o viés quase-constante de alta da SELIC. Até maio de 2015, empenhamos mais de R$ 400 bilhões na forma de juros nominais da dívida, mais do que o dobro do observado dois anos antes.

Fonte: Banco Central do BrasilFonte: Banco Central do Brasil

Ao ampliar o horizonte de análise em direção ao passado, é possível captar a tendência de ascensão desse tipo de despesa. A empinada dos últimos meses chama a atenção para mais uma faceta do ajuste fiscal.

Captura de Tela 2015-07-30 às 09.09.40

Fonte: Banco Central do Brasil

A poupança pública anteriormente prevista de R$ 70 bilhões empalidece frente aos R$ 400 bilhões de juros da dívida pública projetados até o final do ano. Ao cair pela metade, o superávit primário esperado turbinou as expectativas negativas do mercado, tornando inevitável a elevação da taxa de juros.

Contudo, como disse José Serra em artigo recente, “não adianta o primário descer pela escada e o nominal subir pelo elevador” (para entender essa nomenclatura, veja este artigo). O autor reforça o ônus ao país do aumento da taxa de juros: cada 1% de elevação da SELIC implica gastos adicionais de R$ 15 bilhões em termos anualizados.

Portanto, a elevação de 0,5% de ontem custará aos cofres públicos cerca de R$ 7,5 bilhões em 12 meses, minando ainda mais o esforço de contenção de gastos do Ministro Levy, como no mito de Sísifo (leia aqui).

Não resta mais muito espaço à política econômica, conforme a própria política monetária vai se tornando crescentemente ineficaz. O apagão da política econômica soma-se à crise política, magnificada pelos desdobramentos sucessivos da Operação Lava Jato que revelam a capilaridade da corrupção em nosso sistema político.

A variável de ajuste é aquela tipicamente acionada nas crises de estabilização: estado de confiança baixo, investimentos em secura, nível de atividade minguam e os salários reais caem conforme o desemprego avança. O próprio Adam Smith já dizia que a diferença entre o dono da fábrica e o trabalhador é que este último não tem a capacidade financeira de superar momentos de penúria, padecendo mais rapidamente ante as oscilações do mercado.

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